进中央企业改革重组 关注整合中的投资机会

龙哥
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2007年8月14日17:25:58 评论 76 6281字阅读20分56秒

编者按:在近期召开的中央企业负责人研讨会上,国资委方面表示,要充分利用资本市场,推进中央企业的改革重组,具备条件的央企要加快整体上市,暂不具备条件的则优先做强上市公司。对于央企的重组改革,国资委表示要继续推进中央企业的联合重组,国有资本经营预算制度试行后,国资委将积极推进以资产经营公司为平台的重组,同时也要探索通过资本市场的并购重组,加快中央企业布局结构调整。
民族证券认为,央企整合的意义并不仅仅局限在上市公司的层面,还将极大提高股市在经济发展和宏观决策中的地位。央企所拥有的大量的未上市的资源,决定了相关上市公司未来资产注入的空间是十分巨大的,对上市公司基本面的改善也可能是翻天覆地的。在投资策略上认为,应以“把握以央企为背景的核心企业股票”,那么既可以在牛市中长期持有化解短期的波动风险,又能够享受到这些企业在整合中因为增量资源形成的业绩快速提升而带来的超额收益。按照这种策略,挖掘个股已不再是难题。

 

  央企实力分析及整合历程
中国经济脱胎于计划经济和国有经济,中国政府手中因此拥有大量的优质资产和优质企业。没有哪个国家像中国政府这样拥有数量如此众多、资产规模如此庞大、涉及的产业面如此宽广的中央企业群。
    央企规模庞大实力雄厚
中国央企资产规模庞大,159家的央企总资产10万多亿元,净资产达5万多亿元。近年来,央企经营业绩和竞争实力随着中国经济的增长而增强。2003~2006年央企的总资产和净利润等重要经营指标均保持两位数的增长。
据国资委公布的数据显示,2003年至2006年,央企主营业务收入由4.47万亿元增加到8.14万亿元,增长81.9%;实现利润由3006亿元增加到7547亿元,增长151.1%。
期间,央企净资产收益率由5%提高到10%,总资产报酬率由5%提高到7.5%。截至2006年底,央企资产总额为12.27万亿元,比2003年底增长47.4%;净资产总额为5.35万亿元,比2003年底增长48.7%。
在2004年至2006年央企第一个经营业绩考核期内,央企资产总额平均每年增加1.3万亿元,主营业务收入平均每年增加1.2万亿元,实现利润平均每年增加1500亿元。初步测算,国有资产保值增值率达到144.4%。
    2006年13家央企进入美国《财富》杂志500强。美国《财富》500强以销售收入作为主要入围指标之一。2006日年7月13日,美国《财富》杂志公布2005年度全球500强企业名单,23家中国企业入围,其中内地企业为19家,台湾3家,香港1家,而国资委监管的中央企业共有13家进入全球500强。
    拥有庞大资产的央企借助A股市场进行整合,并陆续进入到A股市场中来,不仅会有效地提升A股上市公司的整体质量、改善A股上市公司的产业结构,还将显著增强A股市场的经济睛雨表功能,提升A股市场在中国经济发展中的地位,意义重大而深远。
  央企整合进程、整合目标及整合模式
规模庞大、实力雄厚的央企既是政府一笔巨大的财富,同时也是政府的巨大责任。
如何对这批央企进行管理、如何做大做强央企是当前中央政府的一项重要的急于解决的任务,而央企整合离不开A股市场这一重要的资本运作平台。
央企在第一个经营业绩考核期(2004~2006年)中就已拉开了整合序幕。
2004年6月12日,国资委发布了《关于推动中央企业清理整合所属企业减少企业管理层次有关问题的指导意见》,提出了央企整合的初步思路。央企整合自此拉开大幕。
央企的整合自然涉及到旗下的上市公司。当年,央企整合事件发生四起,其中三起涉及到上市公司,如一致药业(000028)、东阿阿胶(000423)等。
2005年,央企并购风生水起。通用技术集团举牌武汉健民(600976)成为2003年宝钢举牌S爱建(600643)以来第二例二级市场的并购事件。
直到2006年,以业务整合为核心的央企整合才正式引起投资者的关注,如中国石化与中国石油对旗下公司的整合。不过此阶段的整合还不能称之为真正意义上的整合,主要还是限于央企属下的财务投资公司在A股市场上的一些买卖行为。
2006年,国资委首次对央企主业进行了系统地梳理,先后分五批公布了138家央企的主营业务经营范围(详见附录),为央企在第二个经营业绩考核期中进行大规模的业务整合打下了重要基础。
央企在第二个经营考核期(2007~2010年)高调启动全方位的业务整合。
2007~2010年是央企的第二个经营业绩考核期。《中央企业负责人经营业绩考核暂行办法》经过修订,于2007年1月1日起正式施行。对央企负责人的考核无疑增强了央企整合的主动性。
    整合目标及实现目标的路径:
央企整合的目标分为软指标与硬指标。软指标是指建立现代企业制度的目标基本实现、布局结构调整目标基本完成、核心竞争力明显增强。更令分析师关注是硬指标以及国资委会通过什么方式去推动这些硬指标的实现。
关注央企整合目标的两个硬指标:
一是央企队伍从当前的159家四年间将缩编至80~100家,实现强者更强,弱者出局。央企数量平均每年减少15至20家。
在中国经济市场化的进程中,央企必定会在做强做大的基础上逐步减少。根据国资委的规划,“到2010年,中央企业将从现有159家缩减到80家到100家”。这意味着2007年至2010年的四年间,央企减少59~79家,平均每年减少15家至20家,到2008年扭亏无望的央企基本退出。
二是到2010年时培养出30~50家具有国际竞争能力的大企业集团。
国资委提出到2010年要有30至50家央企具有国际竞争力。如果以进入《财富》500强作为衡量标准,那么,这就意味着在保持原有13家不被淘汰出局的前提下,到2010年还要新增17~37家。
《财富》500强排名的主要依据是年营业收入。美国《财富》杂志设定的入选资格是年营业额80亿美元,但近年来其门槛呈大幅度上升趋势。500强的最后一名,2002年营业额是100.96亿美元,2003年是101.73亿美元,2004年是108.27亿美元,2005年是124.31亿美元,2006年则达到了137.4亿美元;增长幅度分别为0.76%、6.43%、14.8%和10.53%,近三年每年的增长都在10亿美元以上。按此增长额度计算,到2010年其门槛接近180亿美元。
中国央企要实现进入500强的30至50家的目标家数,整合是势在必然的。
那么,实现这些软硬指标,作为央企大当家的国资委将采取什么措施呢?
国资委的基本思路是通过以下五种方式对159家央企进行整合:
1、央企之间的“强强合并”
2、一般中央企业并入优秀央企,即以强并弱
3、科研院所并入产业集团
4、非主业资产向其他中央企业集中
5、中央企业与地方企业的重组
市值管理:连接央企与股票市场的纽带
    在央企整合中,国资委将推行一项非常重要的新的考核方式即市值管理。市值管理究竟意味着什么呢?
    虽然分析师并不是说市值就意味着挣钱和权力,但至少说明市值的不断壮大,意味着公司在不断地成长,投资者在分享公司成长的果实,也体现着企业管理层的能力。
在央企市值管理制度下,分析师对央企、对上市公司要采取新的认识视角:
1、从关注上市公司净资产的增长到关注上市公司总市值的增长。国资委对央企的考核采用市值指标而不是净资产指标。
2、从关注上市公司净利润转向利润与市值双并重。
3、从关注业绩增长到关注投资者关系与业绩增长并重。市值=总股本*股价。股本大小取决于公司规模的扩张能力;股价取决于上市公司业绩增长和市场对上市公司内在价值的认识与判断(涉及到投资者关系、信息披露、公司治理结构等)。
国资委对央企推行市值管理的条件是完全具备的。因为目前已有近半数大型央企已国内A股市场、在香港红筹股市场和H股市场发行上市,见表3。
央企在A股市场中直接或间接拥有的上市公司多达180家左右。尽管央企上市数量不少,但大市值的上市央企并不多,占比较低,总市值超过千亿元的仅4家,即中国石化、宝钢股份和中国联通和长江电力;小市值公司占比很高,市值规模不足50亿元的公司占60%。
因此,快速提升央企的市值已成为各行业央企当前的首要工作之一,而最快的方式就是主业的整体上市、强强合并、以强并弱等,而未上市央企将积极准备发行上市,在香港的红筹股央企和H股央企也将积极回归A股市场。
    央企重点布局的七大行业
央企的行业整合思路
    国资委在推进央企整合时,更多的是从行业布局的角度着手。如,哪些行业要重点控制,各行业中如何布局央企的资源、保留哪些央企,做大做强哪些央企等等都是此次央企整合中考虑的重点。
当前央企行业布局中存在着不少问题,主要有:
1、行业分布面过宽,在国民经济95个大类行业中涉足86个行业,行业分布面为90.5%。行业布局呈现撒胡椒面状,重点不突出。
2、企业资源配置不尽合理,在同一行业或领域业务趋同、交叉重叠。
3、企业产权结构单一,活力不强,90%以上的集团母公司为国有独资企业。
4、诸多行业中缺少具有较强国际竞争力的大公司大企业集团。
目前《中央企业布局和结构调整的指导意见》也已经上报国务院,今年将要下发执行。国资委的下一步是要通过“四个集中”增强中央企业的控制力:
一是国有资本向关系国家安全和国民经济命脉的重要行业和关键领域集中。基本思路:将国有资本重点投向特定产业链中的基础产业、基础服务、基础设施以及基础原材料、基础元器件和关键技术领域,使国有资本在跨区域、跨流域的基础设施建设、重要矿产资源、能源开发等方面发挥重要作用。
二是国有资本向国有经济具有竞争优势的行业和未来可能形成主导产业的领域集中。
三是国有资本向具有较强国际竞争力的大公司大企业集团集中,即“锦上添花”,使强势行业中的央企快速做大做强。
四是国有资本向企业主业集中,减少低效率的多元化。
国资委考虑央企重点布局的七大行业是:军工、电网电力、石油石化、电信、煤炭、航空运输、航运等七大行业。这一领域目前有40多家中央企业,资产总额占全部中央企业的75%,占全部央企利润的总额79%。
    七大行业中的央企与A股市场存在密切的关系,旗下的A股上市公司总数多达数十家,存在的问题则是各家央企下属的上市公司过多、过杂,主次不明,没有进行过系统的规划,不能很好地体现央企集团的整体实力和竞争优势。
现在七大行业的央企整合已全面铺开。如,石油石化行业的三大央企已开始对旗下上市公司以私有化方式进行了全面整合;军工中的造船子行业中的两大央企之一的中船重工已进入第一轮整合期;通讯业的整合也是酝酿已久;电力电网类央企已表示出强烈的整合意愿。
小结:重点关注军工业和电力行业的整合。这两大行业在国民经济中具有重要地位,所属的央企旗下A股上市公司众多,资产结构复杂,整合意愿强烈,值得挖掘的机会很多。
    央企整合中的主题投资机会
分析思路与投资策略

在分析央企整合究竟会给A股市场带来什么样的投资机会时,分析师关注和思考的路径不同于国资委整合央企的着力点和思路。
那么,该循着怎样的思路来探寻央企整合中的投资机会呢?
    不同实力的央企会采取不同的整合方式,强势央企与弱势央企会有不同的表现:
    强势央企:
为了进一步提升在本行业中的竞争力,对旗下上市公司的整合,将过去分散的力量集中起来,形成集团的力量,从而确立公司在行业中的领导地位,也确立其在央企中的实力,挤进行业前三名甚至央企队伍的前30至50名。
具体路径:
1、集中优势企业,借旗下A股上市公司实现集团主业的整体上市。
2、对旗下公司采取吸收合并方式,将分散的业务集合在一起。
3、出售旗下业务相关较弱的上市公司,有所为有所不为,放弃部分非主营业务或较弱的业务。
弱势央企:
在目前国资委两项整合硬指标的约束下,绩差央企存在被淘汰出央企队伍的风险,在这种局面下,其旗下A股上市公司的命运将会如何?国资委是否会为它们找到一个好的新东家?如果可能,这就是机会。还有一种方式就是业务具有某种特色的企业,国家也有可能通过注资的方式助其发展。
这里分析师根据强势央企与弱势央企整合的基本思路以及国资委确定的央企整合的五种模式,提炼出四类主题投资机会:
一、主业整体上市
二、私有化
三、壳资源的重组
四、行业并购,包括行业内的大型央企间的重组与并购
由于分析师是基于央企整合的大趋势而进行的逻辑推理分析,因此,这里所提出的具有整体上市、私有化概念、壳资源概念以及并购概念的上市公司只是一种可能概率,本身带有不确定性,实际投资中还得不断地进行跟踪,整合进程和时间在事前也是难以明确预料的。
分析师认为,对央企整合投资机会的把握应重在对整合趋势的把握,采取趋势投资法,看准趋势,买入并持有。
另外,央企整合过程也是惯彻各行业“十一五”发展战略的过程,因此,分析师分析央企的整合时会一并考虑各行业的发展战略、政府的自主创新规划等因素。
    把握央企整合的投资机会,其难度远远大于基于上市公司基本面的价值投资。诸多上市公司没有现存的优良业绩作评判投资价值高低的依据、其整合的方式也无法在事先有明确的说法、整合之后究竟能否产生协同效应、磨合期的长短等也难以确定。因此,如何从央企整合,推而广之,如何从并购整合中把握机会是一项需要分析师长期模索的课题。
分析师认为,逻辑投资法可能是最好的方法。循着央企并购整合的模式、方式以及整合方向所反映出的逻辑思路来推绎投资机会所在的方向,然后深入分析并追踪下去,作好充足的事先准备,有备而行,相机而动。
    央企主业整体上市主题
选股思路:
一是只拥有少数几家上市公司的央企,如旗下公司不多于三家。或者主业清晰且分散在多家上市公司有手中。
二是主业已处于全球领先状态,有望通过恰当地整合进一步做大,力争跨入《财富》500强之列。
三是19家科研院所均有可能注入上市公司。国资委对科研院所的整合思路是非常明确的,就是注入到对应的产业集团中。这样一来,旗下拥有上市公司的、有实力的科研院所就很可能在此思路下将旗下其他的经营性资产注入到上市公司当中。
但是值得注意的是,央企主业整体上市并不一定意味着央企主业集中在一家公司来实现整体上市,主业整体上市的方式可能还体现为多个不同业务属性的主业分类上市,如中粮集团提出的业务整体上市就是将其九大业务分类上市。还如军工类企业也是如此,强调是资产的证券化率概念,即集团资产中有多少已经上市,上市资产占总资产的比率有多少等来实现主业的整体上市。
壳资源转让主题
选股思路:如果同一家央企下有若干个上市公司,而这些公司与央企的主业没有太多的关联,则有可能被央企转让出去。
私有化主题
    选股思路:如果同一家央企下拥有若干个上市公司,如果这些公司的业务相近,没有形成差异化竞争格局,而是同业竞争,则有可能被作为央企的大股东收编。
行业并购主题
国资委确定的五大整合模式中,分析师认为最具震撼力的是强强合并。在分析与讨论过程中,分析师明显看到央企的整合并不仅仅只是单个央企的事,还涉及到央企所在行业的整合。在同一行业中,央企间的并购将不可避免,一个行业中过多的央企的局面是不会持续太久的。
央企整合将催生出世界级的中国企业
中国经济在全球产业经济格局中的优势地位逐渐在成长,成长中的中国体现为各产业的成长,自主创新、节能降耗国策的推进使分析师对这种成长趋势更具信心。
央企整合是中国产业、中国企业成长中的重要阶段,它将成长的力量赋予给优势产业中的龙头公司。(分析师:陈久红、吴一萍、傅梅望、汪盛、张冬云、黄泽丰、叶志刚、詹文辉、杨红杰、毛祖宏、钮宇鸣、马婴)

资料来源:海通证券、今日投资

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